24 Apr 2015

Operating Margin, melihat laju bisnis perusahaan secara nyata

,
Membaca beberapa annual letter Warren Buffet yang dia tulis, terdapat beberapa cuplikan tulisan dimana Warren Buffet mengakui kesalahannya dalam berinvestasi (walaupun toh kesalahan itu pada akhirnya tertutupi). Salah satunya adalah pembelian Berkshire Hathaway itu sendiri, sebuah perusahaan tekstil yang cukup kuat dan besar pada masanya, dan juga Waumbec Mills, juga perusahaan tekstil. Dengan tertatih-tatih, Buffet mencoba untuk mempertahankan Berkshire selama lebih dari 20 tahun dan pada akhirnya Berkshire harus menutup seluruh pabrik-pabrik tekstil yang dia miliki dan merubah total lini bisnis menjadi investment holding company sebagai kendaraan investasinya.

Mengapa Warren Buffet yang memiliki prinsip kuat dalam value investing ternyata salah dalam berinvestasi? Pertama, ketika pertama kali membeli Berkshire Hathaway dia belum bersama Charlie Munger. Kedua, Buffet tidaklah salah, saham yang dia beli adalah benar. Berkshire Hathaway dan Waumbec Mills adalah perusahaan yang pasti bagus, labanya tidak pernah minus, sedia uang kas, hutang kecil, termasuk leader market pada masa itu (1940's - 1960's) dan tentunya harganya di bawah nilai intrinsik. Berkshire Hathaway dibeli tahun 1962 pada harga US$ 7.5 per saham dari total nilai buku US$ 20.2 (PBV sebesar 0.37x).

Selain daripada yang ditulis Buffet bahwa kesalahannya adalah karena faktor emosi terhadap Stanton (CEO sebelumnya - emosi terhadap seseorang membawa kerugian hingga menutup semua aset pabrik? terus terang saya meragukan hal ini), kesalahan terbesarnya ialah Buffet tidak memperhitungkan masa depan industri tekstil di masa itu yang sedang bergerak ke wilayah selatan Amerika sedangkan Berkshire dan Waumbec Mills berada di wilayah utara Amerika. Buffet tidak (atau lupa?) membaca tren penurunan pada pendapatan bisnis, laba operasional dan yang penting ialah tren bisnis yang sedang dialami oleh perusahaan. Entah karena terlanjur tidak jadi menjual sahamnya ke Stanton akibat emosional (lama banget!) atukah memang Buffet berpikir bahwa industri textile di wilayah utara masih bisa terselamatkan, yang pasti Buffet justru menambah posisinya hingga menjadi pemegang saham pengendali, dan hingga saat ini

Beruntung di Indonesia, porsi bisnis secara natural sudah terbagi di dalam kotak wilayah, kecuali komoditas (perkebunan, pertambangan dan energi) semua proses bisnis bermuara di Pulau Jawa sehingga manuver bisnis tidak akan bergerak semaunya. Dengan demikian tantangan bagi kebanyakan bisnis di Indonesia adalah : Pertama, tantangan external, yaitu melemahnya rupiah, kebijakan pemerintah, menurunnya daya beli, persaingan bisnis dsb, yang sebetulnya lebih bisa diprediksi dan bisa di antisipasi oleh perusahaan. 

Mengapa demikian? Indonesia ini adalah negara infotainment, bisnistainment, semua perusahaan yang bertitel Tbk adalah perusahaan yang memang betul-betul kelas kakap merah, bahkan kelas kakap di Indonesia pun tidak semua bertitel Tbk, artinya jaringan informasi yang dimiliki sangat sangat luas. Kalau calon Kapolri gagal bisa menjadi Wakapolri dengan prediksi di 'belakang', kenapa kebijakan pemerintah tidak?. Mindfucker insider selalu ada, dan pasti ada. 

Tantangan kedua adalah tantangan dari internal (manajemen). Indonesia bukan negara persaingan murni seperti di Amerika, sehingga perusahaan lebih mudah mapan jika di dukung oleh manajemen yang mumpuni, track-record yang bagus dan selalu menjaga nama baik. Lebih sederhana lagi, perusahaan di Indonesia tidak perlu melakukan hal aneh-aneh dan ini-itu apalagi bersinggungan dengan politik (walaupun back-up politik dan faktor kedekatan tak bisa dipungkiri dimanapun pasti ada). Namun cukup kerja saja dan jaga performa. Bukti nyata? UNVR, BBRI, ICBP..bahkan 20 tahun lagi saya bisa membayangkan bahwa anak saya sedang menikmati indomie kuah rebus di sore hari, dan bershampo sunsilk..kurang apalagi?

So, dengan demikian, perusahaan di Indonesia cenderung lebih bisa di prediksi tren bisnisnya (kecuali komoditas tentunya), apakah perusahaan start-up, growing, established, established- growing, fed-up atau downfall. Salah satu cara yang termudah untuk melihat itu semua adalah melihat trailing growth.

Trailing Growth adalah perhitungan laju pertumbuhan perusahaan. Bisa dihitung dari ekuitas, pendapatan, laba bersih, laba sebelum pajak, EPS ataupun arus kas, tergantung kebutuhannya. Lalu untuk para investor, apa yang paling dilihat? Jawabannya adalah semuanya. Tapi, walaupun semuanya memang harus kita lihat, namun yang paling mendekati riil bisnis adalah dengan melihat laju pertumbuhan operasional dan juga pendapatan, dan gabungan keduanya disebut Operating Margin.

Sehingga Operating Margin adalah cara melihat laju pertumbuhan perusahaan secara lebih nyata melalui kegiatan operasional, baik pertumbuhan laba operasi maupun pendapatannya. 

Rumus:
Operating Margin = Operating Income / Net Sales (i)

Untuk menghitung laju percepatan dari operating margin dari satu waktu ke waktu berikutnya, kita menggunakan asumsi dasar fisika dimana Δ a (laju) = 

Subsitute rumus (i) ke (ii), sehingga di dapat:

 Δ Operating Margin =  Operating Income [t+1] - Operating Income [t] 

                                                       Net sales [t+1] - Net sales [t]

*Saya suka menggunakan ini karena esensi utama dari riil bisnis adalah bagaimana perusahaan bisa menjual barangnya dan mendapatkan laba dari hasil penjualan itu. So simple.


Sesuai dengan cara kita dalam menghitung nilai intrinsik (silahkan baca di : cara menghitung harga wajar saham), dimana laba telah menjadi variable aktif terhadap nilai sebenarnya dari suatu saham, dalam hal ini EPS. Namun yang kita gunakan disini adalah laba operasi karena menggambarkan laba sebenarnya yang diperoleh perusahaan dari aktifitas operasional.

Sebagai contoh kita akan gunakan data dari ACES, karena emiten retail cenderung memiliki data yang mudah dibaca arah lajunya dan jarang sekali terjadi fluktuatif dengan gap besar seperti komoditas.


Sumber: laporan keuangan kuartal 4, 2014 Ace Hardware, Tbk (diolah) 
Dari tabel di atas, secara sekilas kita melihat bahwa ACES selalu memiliki penjualan dan laba yang selalu meningkat, namun setelah kita lihat tren bisnisnya melalui operating margin bisa disimpulkan secara compounded bahwa operating margin ACES bernilai negatif.

Untuk melihat lebih jelas bagaimana trend tersebut terjadi, berikut grafiknya:

Sumber Srimaya Investment 2015
Secara year on year, ACES merupakan perusahaan yang stabil, kuat dalam sisi keuangan namun sedang mengalami tren menurun yang di sebabkan oleh:
  1. Perusahaan tengah dalam fase fed-up atau jenuh, ini biasa dialami perusahaan yang sedang dalam fase established atau mapan.
  2. Berkurangnya inovasi produk dan kegiatan ekspansi untuk lebih memikat konsumen.
  3. Perusahaan tidak bisa mengendalikan biaya penjualan dan beban usaha yang meningkat melalui penyesuaian harga dan peningkatan konsumen.
  4. Adanya pesaing baru (dalam hal ini ACES harus berhadapan dengan IKEA) yang memiliki inovasi.
Kami rasa, ACES melalui tahap growing pada 2000 - 2007 dan sudah mencapai titik tertingginya (established) pada 2008 - 2012 sehingga cukup riskan untuk saat ini bagi sahamnya jika laba bersihnya terpeleset sedikit saja. Saran kami, ACES harus segera membenahi diri dari sisi inovasi produk, membuat produk yang lebih menarik, berdaya-guna dan dengan harga yang lebih terjangkau (menuju tahap establish - growing) ketimbang mengadakan diskon besar-besaran dengan produk yang sama. Sekedar catatan, jika diperhatikan ACES lebih sering mengadakan diskon pada medio 2014 hingga saat ini, dan anda pun pasti bisa menebak alasannya.

So, ketika anda melihat laju pergerakan operating margin, langsung anda bisa melihat bagaimana sebenarnya trend bisnis sedang terjadi. Jika anda hanya melihat grafik penjualan, laba dan ekuitas maka anda akan berhadapan dengan angka-angka yang begitu cantik nan menawan, namun di balik itu ada sekam yang disembunyikan oleh sang pemilik perusahaan tentang posisi bisnisnya. 

Menentukan laju bisnis perusahaan biasanya digunakan dalam tahap akhir setelah penentuan emiten dan valuasi saham sudah dilakukan. Semoga mencerahkan

Salam Investasi

2 komentar:

  1. Bagus sekali tulisannya, klo akhir2 ni sy lihat sektor keramik lgi suram ya ARNA tolong di bahas pak ryo dgn mtode di atas

    BalasHapus
  2. Prayogo Setiadi29 Juni 2015 10.53

    Thanks pak, sejauh ini saya agak bingung dalam prediksi dgn basis growth krn bisa saja prusahaan tiba2 ada goncangan, tapi dgn operating margin sebetulnya sudah bisa diprediksi perusahaan sedang bergerak kemana dr jauh2 hari.
    Thanks sudah mencerahkan

    BalasHapus