8 Mar 2015

Elnusa (ELSA) : Impression of Spinning Velocity

,
Elnusa (ELSA) merupakan anak perusahaan Pertamina yang bergerak dalam bidang pelayanan hulu dan hilir dalam bidang minyak dan gas bumi (Oil and Gas Upstream and Downstream Services).


Bisnis inti ELSA dibagi menjadi tiga:

  1. Servis Hulu Migas (upstream). Mencakup; 
    • Geoscience / seismic data, pada tahap ini terjadi kegiatan survey dan studi geologi untuk menentukan titik dimana saja terdapat kandungan minyak & gas, apakah benar terdapat kandungan minyak & gas dan juga kelayakan terhadap kualitas kandungan untuk dapat di explorasi lebih lanjut. 
    • Drilling. Setelah layak, kemudian dilakukan tahap drilling / pengeboran untuk mengambil minyak atau gas dari dalam bumi, tahap inilah yang menjadi kontribusi terbesar pendapatan ELSA di 2014 melalui electric wireline logging sebesar 544 milyar. 
      • Electric wireline logging sendiri adalah teknologi kabel elektrik yang digunakan operator minyak & gas untuk membaca data log yang berisi data tentang keadaan di dalam sumur (wellbore) a.l resistivitas, konduktivitas, tekanan dan dimensi sumur.
    • Oilfield Service and Maintenance, Servis ELSA dalam bidang pemeliharaan lapangan sumur migas.
  2. Servis Hilir Migas (downstream). Kegiatan ini dilakukan oleh dua anak perusahaan:
    • PT Elnusa Petrofin (EPN) untuk storage, distribusi dan marketing hasil minyak & gas setelah terjadi kegiatan eksplorasi pada point 1, kegiatan ini mencakup manajemen transportasi BBM dari pemasok ke pelanggan, termasuk ke SPBU-SPBU yang kita konsumsi sehari-hari. 
    • PT Elnusa Patra Ritel (EPR) yang mengurusi bagian perdagangan ritel BBM industri, namun EPR saat ini tidak beroperasi sehingga BBM industri diambil alih oleh EPN. 
  3. Servis pendukung Migas (support). Mencakup kegiatan;
    • Fabrikasi konstruksi (pipa ulir dan alat-alat konstruksi perminyakan) dan agen perdagangan melalui PT Elnusa Fabrikasi Konstruksi (EFK). 
    • Penyedia lisensi dan izin kegiatan hulu hilir migas melalui PT Patra Nusa Data (PND). Information & Technology (IT) melalui PT Sigma Cipta Utama (SCU). 
    • Dan terakhir jasa penyewaan kapal untuk operasional hulu migas melalui PT Elnusa Trans Samudra (ELTS).
Dengan bisnis sebanyak itu, ELSA menjadi satu-satunya perusahaan penyedia jasa minyak & gas hulu - hilir terlengkap untuk dalam negeri.

Struktur Saham ELSA

Sumber: Elnusa

Saham ELSA saat ini tidak ada yang istimewa, selain Pertamina yang dari dulu hingga kini tetap memegang 41,10%, dan menjadi 58,90% setelah masuknya dana pensiun, selebihnya adalah publik. Struktur saham ini berubah setelah keluarnya Benakat Integra (BIPI) sebesar 24,60%. Tidak ada yang perlu di cemaskan dari keluarnya BIPI, karena BIPI memiliki hutang 592 miliar yang harus dilunasi pada 2015, dan ini dapat membebani keuangan ELSA. 

Alasan utama keluarnya BIPI ialah ELSA tidak memberikan konstribusi signifikan setelah performa ELSA yang buruk pada 2011, padahal ELSA telah sukses dalam program turnaround-nya dan menghasilkan laba semenjak 2012.

BIPI membeli ELSA sejatinya adalah strategi mempermulus langkah BIPI untuk mendapatkan proyek oil drilling di Pendopo, Sumut pada 2010 dimana BIPI diharuskan melakukan joint operation dengan Pertamina sebagai penguasa konsesi. Mudah disimpukan bahwa BIPI hanya melakukan trading saham pada ELSA, beli di harga 330 lalu jual di harga 395 setelah proyek tersebut selesai. Toh, sisa dari saham Benakat dapat diserap publik yang membuat sahamnya semakin likuid.

Performa ELSA

Performa ELSA melambung sejak 2011, yang di sebut juga titik turnaround. Harap di catat bahwa kinerja ELSA anjlok drastis selama tahun 2010 ke 2011 akibat tidak performnya pengelolaan manajemen. Saat itu (2010 - 2011), ELSA melakukan beberapa kegagalan a.l: 
  1. Pembelian barang yang terlalu mahal untuk beberapa project Geodata Acquisition Land termasuk untuk proyek seismik Chevron di Papua, Dan juga pembelian Modular Rig yang disebut-sebut 'Over-investment' sedangkan beberapa proyeknya sendiri terkendala masalah izin lokal dan ganti rugi warga sehingga membebani dari sisi investasi dan depresiasi.
  2. Pembatalan beberapa project yang dilakukan secara joint operation dengan CGG Veritas, disini Elnusa melakukan kesalahan fatal dengan melakukan pembelian alat Seismic Acquisition Capacity padalah kontrak belum di tanda tangani. CGG Veritas adalah perusahaan asal Prancis yang menjadi perusahaan gabungan yang diberi nama PT Elnusa CGG Veritas. Saat ini PT Elnusa CGG Veritas sudah tidak beroperasi kembali.
  3. Tidak optimalnya operasional tiga buah drilling rig conventional pada 2010, dengan utilitas hanya 19% dan juga kerugian yang dialami oleh bisnis EPC pada PT Elnusa Fabrikasi Konstruksi.
  4. Pelepasan kepemilikan PT Elnusa Patra Ritel kepada Salamander Energy Group, sehingga pemasukan dari asset based lapangan migas dipastikan hilang, lagipula pemasukan jual beli itu tidak dilaporkan secara jelas.
  5. Kasus pembobolan deposito sebesar Rp. 161 milyar di Bank Mega, analisanya adalah terdapat fraud sistematis antara Elnusa dengan Bank Mega sehingga dana tersebut mengalir keluar. Kasus ini juga menggerus laba ELSA.
Dari beragam kasus tersebut, ELSA melakukan program turnaround yang pada intinya adalah: 
  1. Program perbaikan management keseluruhan, hampir 80% middle top management diganti.
  2. Restrukturisasi fokus divisi (Elnusa konstruksi hanya fokus pada pipa ulir), anak perusahaan dan bisnis model, termasuk review bisnis pada PT Elnusa CGG Veritas yang tidak menguntungkan.
  3. Perbaikan struktur biaya termasuk efisiensi biaya.
  4. Selective Marketing, terutama dalam bisnis penjualan BBM dan Marine Industri.
  5. Reformasi kebijakan belanja modal (Capex). Pembelian equipment hanya dilakukan ketika kontrak sudah di tanda tangani. Juga pengetatan pada proposal proyek baru.
Hasilnya, pada 2012 ELSA kembali menghasilkan laba yang terus meningkat, pendapatan yang bertumbuh  hingga akhir 2014 lalu.

Kinerja ELSA dalam 6 tahun terakhir. Sumber: Elnusa, Bloomberg
Dapat jelas terlihat titik turnaround pada 2011, sehingga menghasilkan angka yang positif pada 2012 dan hebatnya, ELSA terus bertumbuh secara signifikan hingga 2014 ini, padahal dengan kondisi harga minyak dunia yang masih anjlok.

Valuasi Saham

Saham ELSA saat ini diperdagangkan dengan harga Rp 585 per lembar saham. Dengan laba di akhir 2014 sebesar 412 milyar, ELSA memiliki PER sebesar 10.53x dan PBV 1.68x alias murah, bahkan sangat murah untuk perusahaan sekaliber ELSA.

ELSA tercatat rajin membagi dividen kepada investor, dengan angka terakhir sebesar Rp 16.31 per saham sehingga menghasilkan dividen payout ratio sebesar 28.86%. Dengan memasukkan rata-rata pertumbuhan laba sebesar 17% (angka rata-ratanya sendiri 58,91%),  BI rate 7.5% dan risk premium maka ELSA memiliki nilai wajar (fair value)sebesar Rp 1,097 per saham, atau saat ini sedang terdiskon 85% (MOS).

Sumber: Srimaya Investment

Kinerja Keuangan

Semenjak turnaround diberlakukan, ELSA berhasil melakukan refinancing pinjaman USD 113 juta yang digunakan untuk buyback Fix Rate Noted yang pernah diterbitkan pada 2011 lalu, gunanya untuk menekan suku bunga. Hasilnya pada 2014 ELSA memiliki cadangan kas yang cukup besar, sebesar Rp 1.06 trilyun disamping operational cash-flow yang lebih besar dari Capex.

Yang menariknya lagi ialah terdapat laba ditahan (retained earning) yang cukup besar, hampir Rp 1,4 trilyun. Angka sebesar ini masih cukup digunakan sebagai belanja modal dua periode. Atau lebih baik lagi jika di bagi ke investor dalam bentuk tambahan dividen.

Kinerja Keuangan ELSA

Potensi ELSA

Komposisi kontribusi pendapatan ELSA sendiri hingga saat ini masih di dominasi oleh bisnis hulu migas, terutama pada oilfield & drilling services. Ini menunjukkan bahwa ketika harga minyak dunia turun, perusahaan kontraktor usaha minyak & gas akan semakin melakukan maintenance pada sumur minyaknya (wellbore) untuk tetap menjaga produksi. 

Dan inilah yang menjadi fokus utama ELSA terhadap turunnya harga minyak dunia, pertama ialah dengan mengurangi kegiatan seismik, dimana kegiatan seismik banyak dilakukan di dalam pencarian sumur baru, buat apa mencari sumur baru sedangkan harga minyak masih anjlok? 

Kedua ialah fokus pada wellbore maintenance diantaranya jasa wireline logging, slickline service dan oil recovery. Ketiga ialah memaksimalkan horizontal drilling untuk meminimasi biaya, karena dengan teknik tersebut tidak diperlukan pengeboran sumur baru, melainkan menambah kapasitas dari sumur lama. 

Sumber: Elnusa
Sumber: Elnusa
Untuk 2015, ELSA telah mengantongi kontrak USD 520 juta, sedangkan Capex yang di anggarkan sebesar Rp 597 milyar. Ini menunjukkan bahwa bisnis migas masih meyakinkan. Energi dibutuhkan manusia selamanya dan minyak bumi & gas merupakan anugerah luar biasa dari Tuhan dimana kita tinggal menggali dan mengolahnya, tanpa harus membuat kembali. 

Tugas kita adalah menjaga agar kandungan alam itu cukup untuk generasi kita selanjutnya.

Salam Investasi

4 komentar:

  1. Agak tergelitik tentang retained earnings. RE ini kan dicatat secara akrual sehingga tdk menggambarkan posisi cash sebenarnya. Jadi jika RE besar belum tentu bisa langsung digunakan utk capex. Harus dilihat posisi excess cash setelah dikurangi kebutuhan utk maintain working capital.

    BalasHapus
    Balasan
    1. Betul pak, tidak semudah itu retained earning menjadi capex, namun setidaknya dengan memiliki re yang besar, perusahaan memiliki rentang lebih luas untuk bergerak. thx untuk value commentnya..

      Hapus
  2. Bagaimana jika membahas khusus untuk retained earning? karena di beberapa buku Buffet juga menyebut-nyebut tentang itu.

    BalasHapus
  3. Pak bagimana caranya menghitung net net working capital? Dmn saya bisa melihat dari lapkeunya?

    BalasHapus